资深投资者以强烈口吻反对贝森特扩张国债回购计划

曾经几乎每天保持沟通的师徒二人在美国国债市场的管理上开始了正面交锋。8月24日，亿万富翁投资者斯坦利·德鲁肯米勒在《华尔街日报》上发表评论文章《让债券市场发声》，公开抨击美国财政部长贝森特扩大长期国债回购计划的决策，直言这是一个“错误”。德鲁肯米勒早年间是贝森特在对冲基金行业的导师，两人曾在乔治·索罗斯旗下共事——索罗斯以做空英镑和与政府及央行斗智斗勇闻名于世。

德鲁肯米勒在文章中明确指出，政 府试图逆转基本面来捍卫债券价格，最终必将失败。他认为，此次评论是迄今为止针对贝森特试图影响债券收益率的最强烈反对声音。德鲁肯米勒进一步指出，当前的宏观经济数据并不支持压制长期收益率的尝试：通货膨胀维持在3%-4%之间，自2021年以来高于美联储设定的目标；失业率为4.1%，毫无疑问地处于充分就业状态；而财政赤字接近GDP的6%，在和平时期和充分就业的状态下是前所未有的。与此同时，国家债务在财政部采取的监管措施同一周内已经突破40万亿美元，本财年的净利息支出已超过1.1万亿美元，超出了国防预算。面对这样的经济背景，十年期国债收益率仍然处于或低于经济名义增长率的水平。

德鲁肯米勒指出，这表明在充分就业和高于目标的通胀情况下，联邦政府作为借款者在融资问题上的成本，一直与经济增速持平。从历史的角度看，这种情况实际上是一种宽松的金融环境，而不是紧缩。他表示，债券市场并非如某些分析师所称的充当“债券保护者”，而是一个终于发声的软柿子，而财政部却急于将其压制。他强调，每一个基点的人工干预都是对延误的温床。

德鲁肯米勒提到，长期收益率是美国财政纪律的唯一剩余约束机制。在过去十年中，双方的政治力量都在不断扩大财政承诺，忽视基本的财务计算。他认为，民主制度不会因为预算办公室发布的一张表格而自行修复财政，真正的行动必须在不作为的代价变得明显和急迫时才会出现，比如当抵押贷款利率上升时，国债拍卖表现不佳时，或是长期债务上涨的政治成本超过了触碰支出的政治成本时。

他还直指，当前扩大的回购举措正好跨越了中期选举的最后冲刺阶段。即便是自表面上看似乎是在遵循政治日历的债务管理，也可能对经过两百年积累才建立起来的美债市场的公信力造成损耗，这样的资产一旦受损，恢复将极为困难。德鲁肯米勒还回顾了历史上的教训，指出1942年至1951年，美联储因二战而压制长期国债收益率的情况。战争结束后仍延续的回购上限通过印钞融资，最终导致了当时的两位数通胀。直到1951年《财政部-美联储协议》出台后，这一机制才被拆除，然而随后的金融压制实际上是对储蓄者的隐性增税。

作者警告这样做将会推进债务管理与价格管理的边界，而这种干预正在逐步模糊这条界限。他提到贝森特宣布后不久就曾暗示可动态扩大操作规模，而当债券市场未作出反应时，财政部官员甚至表示将通过财政部一般账户进行干预。他认为，一旦市场相信财政部正在捍卫某个价格，未来每一次收益率的上升都将成为对政府决心的考验，而操作规模必须不断扩大以应对此类考验。

在文章的最后，德鲁肯米勒提出他认为应该采取的方法：恢复回购操作的原本目的，进行小规模、定期的流动性管理，并在季度的再融资会议上进行透明公布，而绝不是在收益率上升时期临时加码。他主张应诚实地延长债务期限，接受市场定价，表示“如果30年期国债以5.5%的利率才能被消化，那不是危机，而是应付账单”。他认为，真正压低长端收益率的唯一方法是解决根本财务赤字，并推动社会保障制度的改革。最终，他得出结论，政府与基本面作斗争的努力注定会失败，其间花费的代价只是变量，只有在做出明智的财政整合时，才能有效推动长期收益率的改善，效果将远超当前回购计划的规模。